平高电气 | 特高压腾飞配网护翼 业绩确定性高增长

公司在输变电项目中市场份额稳步提升，并致力于提供高毛利产品高压化组合电器。组合电器是输变电项目主要设备，竞争对手主要有中国西电、山东泰开、思源以及新东北电气，组合电器电压越高价值量越大，我们可以看到，在35kV-110kV组合电器招标中，近几年西电和山东泰开占主要份额，总体份额分别为18.1%、17.65%，而在220kV-750kV组合电器招标中，平高处于份额领先位置，近四年总体份额达23.54%，2017年份额更是高达33%。而在2018年输变电项目中，公司中标开关柜、断路器分布为4769台、836台，中标占比分布约为12%、16.8%，较前几年份额均稳步提升。

3、多项措施积极应对光伏新政，板块业绩影响有限

3.1 电网投资结构优化 ，配电网投资仍有巨大空间

电网投资向配电网发展。由于我国早年重电源轻电网、重输电轻配网，我国配电网发展相对落后，但由于停电时间过长、供电可靠性较差、城乡网架设备差距大等问题的存在，配电网建设存在现实性需求，并且配电网与特高压二者相辅相成才能构建更强大的智能电网，“十二五”期间110千伏及以下配电网投资已经占到电网总投资的52%，由此可见我国电力投资结构已有所优化。

配电网投资仍有巨大空间。《配电网建设改造行动计划（2015-2020）》提出2015-2020年配电网建设改造投资不低于2万亿元，其中2015年投资不低于3000亿元，2016-2020年累计投资不低于1.7万亿元，2015年因为计划出台在后半年导致国网采购计划滞后，配网投资2768亿，低于3000亿元目标，2016-2017年整体投资大约5900亿，预计2018年配网投资同比有一定回升。

在建设“世界一流城市配电网”方面，国家电网目前规划推进北京、上海等10个城市的世界一流城市配电网建设，预计到2020年基本建成；在农网建设方面，新一轮农村电网改造升级目标是：到2020年，农村地区基本实现稳定可靠的供电服务全覆盖，农村电网供电可靠率达到99.88%，这些因素都有望催化配电网投资加速；在增量配网方面，目前已完成三批增量配网试点项目确定工作，第四批已经开始申报，2018年上半年实现地级以上城市全覆盖，目前国内增量配电试点项目规模已达320个，已经基本完成实现了第一、二批业主确定，未来国网将大力推进十大混改措施，增量配网建设有望加快。多重建设需求将有望加速配网投资，我们判断2018-2020年三年复合增长大概10%。

3.2公司在手订单充足，通过创新业务模式来提升业绩贡献

公司通过收购完善产业布局。公司先后建成天津智能真空开关科技产业园布局智能配电网产品，收购平高通用、上海天灵、平高威海、廊坊东芝建成中低压设备生产平台，增加中低压开关设备、避雷器、GIS等产品类别，完善中低压配网产品供应链。

发展新模式带来业务增量：公司切入省网EPC项目，通过扩大业务范围来提升配网业绩贡献，目前公司不仅招标国网项目，还切入省网配网项目带来业务增量，省网项目一方面可以通过配套服务有效带动产品销售，另一方面中标价格、份额均优于集中招标；截止今年上半年，公司配网项目在手订单约15亿左右，下半年公司公告了浙江省、甘肃省、山东省输配变电大项目，分别中标16.7亿元、15.44、16.92亿元，平高集团通过EPC、租赁等创新形式拿下地方电网输配电项目，然后由平高电气进行生产。随着越来越多的项目从过去的国网集中招标到省区通过epc、租赁、竞争性谈判方式进行业主确认，我们认为公司作为国网系质量体系管控严、产品序列全的龙头公司在配网业务会有更大的提升空间。2018年配网项目集中交货期会集中在四季度末，配电营收会有较高的发展，应可以达成兼并重组3.46亿的最低预测净利润要求。

4、新增长：背靠国网国际化平台，公司海外业务持续双位数增长

我国占据了特高压技术和标准制高点，特高压已经走出国门。我国在世界上率先建立了由168项国家标准和行业标准组成的特高压输电技术标显著准体系，同时，成功推动了国际电工委员会（IEC）成立专门的特高压直流和交流输电技术委员会（TC115和TC122），并且此委员会秘书处均设在中国。同时，随着“一带一路”和全球能源互联网的发展，以及我国是唯一掌握且大规模应用特高压输电技术的国家，我国特高压已走出国门，累计建成中俄、中蒙、中吉等10条跨国输电线路，国家电网先后中标了巴西美丽山±800千伏特高压直流一、二期项目，带动超/特高压设备出口超过50亿人民币。

公司组建多家中外合资公司，海外在手执行订单约80亿元。公司先后与日本东芝跨国公司合资合作成功组建多家中外合资公司，印度建厂项目也在持续推进，产品已推广到全球 40 多个国家与地区，并建立了完整的海外营销网络，努力开拓“一带一路”沿线其他国家及欧洲、美洲、澳洲等新市场区域。公司在海外均实施EPC项目，通过收购增资的国际工程公司，按照工程进度确认收入，近几年公司海外订单稳定增长，目前执行订单约70亿元。除了已经成功开拓的印度、老挝、巴基斯坦、俄罗斯等市场，有望进一步打开欧洲门户，成功拿到波兰项目，并且就P-GIS产品和意大利、西班牙等交流，我们预计全年海外增长达到20%左右。

5、盈利预测和投资建议

盈利能力预测：

基于以下假设对公司未来三年盈利情况作出如下预测：

特高压业务：我们估算了公司目前在手订单约为32亿元，预计2018年交付16个间隔约12亿元左右；估算了本次规划将给公司带来约63亿元的订单量（含20亿已中标在手订单），根据先前项目建设进程及今年预期规划，我们预计总计大约75亿特高压订单将按照209-2021年35%、50%、15%的进度确认营收，预计公司2018-2020年确认收入12亿、24.6亿、37.8亿左右；并且伴随特高压GIS价格大幅回升以及大宗原材料价格下滑趋势，我们预计公司特高压业务毛利率将回升至32.5%-33.5左右。

中低压及配网业务：公司Q4连续拿下三个省网大约50亿订单。未来两年配网投资将加快，且公司仍有望持续获得省网非集采增量订单，所以我们预计2018-2020年公司配网营收将获得100%、20%、20%的增速。同时，省网项目比例增加及大宗材料降价等因素也将使得毛利率有所回升。

运维业务：运维检修是公司近两年的增量业务，公司在这块市场占有率相对较高，未来将保持稳定发展，公司2018-2020年营收预计保持10%稳定增长。

国际业务：目前公司国际业务在手订单约为80亿左右，公司国外项目以EPC项目为主，按照工程的进度来确认收入，近两年公司国际业务在手订单体量较大，业务增长非常稳定，预计2018-2020年营收增速为20%、18%、18%。